上海新金融研究院研究员  郭峰（guofeng@sfi.org.cn）

（发表于《东方早报·上海经济评论》2013年5月7日，发表时有删节）

近日央行公布了2013年3月份最新的货币统计数据，我国广义货币（M2）供应量达到103.6万亿的天量。货币供给“破百”再次激起了中国的高房价是否就是央行滥发钞票所导致的争论，有人甚至戏称房价是央行“印出来”的。但在本文，笔者将试图说明，将推高房的板子打在央行的屁股上，是冤枉央行了。

笔者同意诸多经济学家的观点，即认为住房价格的过快上涨主要是由于巨大的投资性需求的支撑。而投资性需求之所以存在，很重要的一个原因是过去一段时间内，我国经济当中，流动性泛滥。在“豆你玩”、“蒜你狠”等小二科不够发泄时，这些流动性就只能发泄在房价上（参见笔者《“房叔”的算盘儿》一文）。而中国人民银行，也就是我们的央行，是管理流动性的最重要的机构，因此，部分学者就认为央行要对我国的房价高涨负责任，认为是央行滥发票子，导致流动性泛滥，从而导致房价迅速上涨。

不得不承认，央行的确“发行”了很多的货币。所谓货币，惭愧的很，经济学教科书中的定义五花八门，10个经济学家能给出12个定义，不说也罢。但在实践中，根据不同层次的划分，货币供应量可以分为多个层次，例如在我国就分为现金、狭义货币、广义货币。我们一般在实际分析中，所说的货币是指广义货币，具体到我国就是指现金、活期存款、企业存款、居民存款等等之和（广义货币的定义随着时间不断地扩容）。

我国的房价真正大幅上涨差不多是新世纪开始的，我们来看看我国的广义货币供应量增加了多少。我国的广义货币供应量从2002年末的18.5万亿元增加到2012年年末的97.4万亿元，年均增长18.1％,而同期GDP年均增速则仅为10.5％。到2012年年末，我国广义货币供应量与GDP的比值已经达到匪夷所思的1.87，在世界大国中是绝无仅有的。绝无仅有的事情越来越多，大家也就司空见惯了。

著名经济学家弗里德曼早就说过，通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象。中文的通货膨胀，更是一语道明，这不就是“通货”“胀”了嘛！货币大量充盈于经济当中，必然要反映在物价之上，不能反映在土豆和大蒜上（或者说土豆和大蒜不够用，2003年-2012年我国的CPI平均每年不过上涨3％），那就只能反映在房子上了。但是，我要说的是，我们并不能因为房价上涨和货币超发同时出现，就把超发货币从而推高房价的板子打在央行屁股上。

为了分析清楚这一问题，我们需要对货币超发的原因进行更深入的分析。虽然通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象，但货币又是一个制度现象，我国经济金融运行机制决定了我国货币供给具有较强的内生性，非央行所能掌控。早在2001年，夏斌和廖强的研究就发现，自1996年中国政府正式确定了货币供应量作为货币政策中介目标开始，中国政府决策层的货币供应量目标就从来没有实现过。

首先，我国央行权威性不足，不能专注于稳定货币币值。根据《中国人民银行法》，我国央行货币政策的目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。保持货币币值稳定应始终是央行的“首要任务”，而不是通货膨胀发生之后才需要的权宜之策。但在我国，货币政策目标，信贷及利率等货币政策工具的使用，都是在国务院这个层面上敲定的，职责权限不同的各个部委对该过程的影响力也比较大。例如，货币政策委员会就包含了证监会、财政部、发改委、统计局等对保增长、促和谐等负有职责的部委，这必然分散货币政策的目标。曾任货币政策委员会委员的李稻葵在卸任后，就认为期待央行独立“是一种无益的迷信”。具体而言，在金融危机爆发前，当局对维持人民币对美元汇率稳定的考虑超过维护人民币币值稳定；而在金融危机爆发后，当局对经济增长的关注又超过了对人民币币值稳定的关注。

其次，货币发行机制的缺陷导致基础货币大量投放。在成熟的市场经济国家，央行主要通过公开市场操作，买卖债券（主要是国库券）来吞吐基础货币。然而，从人民币基础货币发行机制来看，我国央行主要通过购买外汇投放基础货币。很长一段时间内，我国持续出现大量双顺差，大量外汇流入中国。为了维护人民币汇率基本稳定，央行大量购进外汇，被动投放基础货币，其它公开市场操作只能用来被动单向对冲外汇占款，造成流动性持续过剩。

再次，独特的经济金融体制创生巨量广义货币。在我国，非金融机构主要通过银行信贷融资，这也会扩大广义货币供给。在我国，各部门和地方政府在强烈的GDP考核导向下有强烈的投资冲动，造成政府和国有企业投资在固定资产投资占据主要地位。而我国地方政府和国企具有较强的信贷能力，这是中国经济的一个现实。而以商业银行为主的金融机构不断放出贷款，是“货币创造”的重要组成部分。

　　地方政府和国有企业，之所以较强的信贷能力，其靠“土地财政”积累的资本金能力是非常重要的一环。地方政府“低价”（其实不是价格是补偿）征收土地之后，通过运作，形成了地方融资平台，并以此绕过地方政府不能举债的限制，向银行借债（参见笔者《政府征地的逻辑》和《政府卖地的逻辑》等文）。这就是经济学家周其仁所说的“土根”和“银根”的关系。并行于货币发行权的，还有独具特色的政府供地权，即在中国现行土地制度下，政府供地有点类似投放货币。通过“土根”来调节土地供应的同时，也就同时影响到了货币供应。

总结而言，我们似乎可以用以下不太严谨的逻辑来概述以上的论述：地方政府为追求更高的GDP（从而加官进爵），低价征收农民土地，然后这些土地被用于两个用途：第一，地方政府为了基础设施建设等目的，利用这些征收到的土地作为资本金，向银行大量借贷，这会创造广义货币供给量；第二，利用这些土地作为条件招商引资，而这些企业生产的大量商品，又非收入水平较低的居民所能完全消化，因此只能大量出口，造成经常账户大量盈余，而经常账户大量盈余又增加了基础货币的投放。而这些大量货币充盈在经济当中，造成流动性泛滥，又形成房价上涨与投资性住房需求膨胀的正反馈机制。

  (更多房市扯谈评论，请关注微博：http://weibo.com/2553857991）